Forum: Wereldhave » Wereldhave 2021-22: wel of niet een smeltend ijsblokje?

The Third Way... 25 juli 2024 11:12

The Third Way...

Lid sinds: 18 dec 2009

Laatste bezoek: 02 feb 2025
Aanbevelingen

Ontvangen: 1639

Gegeven: 504
Aantal posts: 4.176

Bespreking Q2 resultaten

Huur stijgt minder maar de Like-for-Like groei verbetert
Bij de bespreking van de Q1 resultaten op dit draadje werd de verbazing uitgesproken dat de bruto huren zo fors stegen, terwijl de LfL groei dat nauwelijks deed. De verklaring werd gezocht bij de opening van nieuwe winkelruimte (Frankrijk) en niet de indexaties zoals door WH zelf genoemd. Nu bij de uitgebreider Q2 update wordt de oorzaak duidelijk: inderdaad nieuwe winkelruimte, maar dan het net gekochte Polderplein centrum dat 60% van de groei vertegenwoordigt. Stom, dat had ik zelf ook kunnen ontdekken want ‘what you see is not what you get’.

De bruto huurgroei daalt behoorlijk tov. Q1, geschat zo’n 30%, maar doordat er minder moet worden afgeschreven op klanten stijgt de NRI groei die nu op 8.1% zit. De LfL groei zit nu op 3%, dat is beter dan de 2% van Q1. Reden is dat tijdens Q1 er vooral in de Belgische portefeuille leegstand was door faillissementen die nu opgelost zijn met betere huurders.

Forse winstdaling begint te verbeteren
Bij die Polderplein acquisitie horen ook meer kosten (en weer meer rentelasten!) waardoor de directe resultaatgroei weliswaar positief werd na een slecht Q1, maar met +1.2% weinig indruk maakt want fors minder dan de inflatie. Voor die acquisitie werden echter nieuwe aandelen uitgegeven waardoor uiteindelijk de EPS daalden met maar liefst 6.3%. Dit is dan wel een sterke verbetering tov. Q1 waar zelfs -11% genoteerd werd. We begrijpen zo wel waarom de outlook een veel betere H2 biedt met als doel een handhaving van het jaarresultaat op gelijk niveau als vorig jaar.

Waarderingen en LTV
In België werd na de forse opwaardering in Q1 nu opnieuw opgewaardeerd. En aangezien nu ook in NL weer werd opgewaardeerd zitten we halverwege het jaar al voor de core-biz op eur 57 mln erbij, oftewel +3%. Het gevolg is echter dat de NIY verder zakt, van 6.6% in 2022, via 6.4% in 2023, naar nu nog maar 6%. Dit duidt erop dat de oorzaak niet zozeer bij de huurindexaties gezocht moet worden maar bij het afgenomen risicoprofiel. Echter, het blijft opvallend dat de oude centra evenveel opgewaardeerd worden.

N.B.: Maar toch nog even over die huurindexaties, de huurlast voor de winkeliers uitgedrukt via de OCR is wederom fors toegenomen, te weten sinds 2022 met 60% in België en 26% in NL. Bij de Q1 update stelde de ceo dat hij zich hiervan bewust was en dat dit een aandachtspunt werd, maar dus toch nog verder omhoog.

De schuld is in absolute zin weer toegenomen tov. een jaar eerder, met 50 mln naar 964 mln en de LTV daalde maar lichtjes naar 43% volgens de eigen rekenmethode. Volgens de officiële EPRA methode zit die nu op 48.1%. Dit alles dus ondanks de dure aandelenemissie van vorig jaar en de forse herwaarderingen in zowel 2023 en 2024.

Die negatieve FCF wordt vooral veroorzaakt door enerzijds te weinig (LfL) huurgroei die de inflatie niet bijhoudt en anderzijds de investeringen in de FSC ombouw en andere kosten. Dat laatste komt niet tot uitdrukking in de P&L omdat WH zoveel mogelijk kosten kapitaliseert, waardoor boekhoudkundig de winst beter lijkt en de waarde van het vastgoed ook. Bij vorige besprekingen (en in het boek) is uitgelegd hoe deze praktijk werkt. Maar bij de FCF komt dit wel tot uitdrukking.

Wat nu?
Door die alsmaar stijgende schulden moet er ingegrepen worden. En snel, want er ligt ook nog een eur 85 mln CAPEX berg voor de FSC ombouw te wachten die WH niet langer wilt uitstellen. Aangezien de aandeelhouders de ceo hebben teruggefloten met zijn buitenlandse groei-strategie blijft als enige optie over de verkoop van het tafelzilver. Nu had het voor de hand gelegen om het 65% belang in de Belgische dochter te verkopen, wat de TTW groep al sinds 2020 voorstond, maar er is besloten om de mooiste centra in NL van de hand te doen.

Zoals bekend stond de TTW groep net zoals de VEB forse liquidaties voor, ook gezien de enorme discount. Het is niet zo moeilijk zoals eerder voorgerekend: bij zo’n discount zijn acquisities gefinancierd met aandelen kapitaal vernietigend, en zijn verkopen het omgekeerde. Zo wordt tenslotte de discount telkens verkleind waar de aandeelhouder direct van profiteert. De markt ziet het duidelijk ook zo, de koers schoot met 5% omhoog bij dit nieuws. Eergisteren is op dit draadje het een en ander voorgerekend.

We hebben gezien dat de NIY in NL nu op hetzelfde niveau ligt als de marginale kredietkosten (6% op de onlangs afgesloten PP’s), dus het effect op de P&L is in eerste instantie laag. Echter, aangezien voor honderden miljoenen verkocht moet worden zullen ook goedkopere kredieten terugbetaald worden waardoor de EPS toch een forsere knauw zullen krijgen.

We weten van de Fitch kredietrating dat WH geen verkoop van de Franse activa verwacht voor 2028, dus indien de ceo nog steeds vaart wil maken met zijn strategie waar nog eur 85 mn aan CAPEX openstaat, dan zal er voor minimaal 300 mln verkocht moeten worden in NL. Anders blijft het nog lang aanmodderen met een nu nog steeds te hoge overhead die blijft toenemen. Kunt u zich indenken hoe die overhead zich verhoudt tot de omzet na de verkopen...